申万宏源-煤炭行业2020年中期策略

　　国际煤价筑底，煤价触底盘整：2016年以来，受国内供给侧改革政策影响，国际油价与国内煤价相关性大幅下降，仅为25%。国际煤价已跌至成本线附近，国际主要矿商扩产意愿较低，并无大规模资本开支计划。

　　需求疲弱难反转，外部供给受限实现供需弱平衡：2016年供给侧改革促煤价反弹，但是由于煤炭企业大规模“去杠杆”所以行业固定资产投资并未大规模增长。月度煤炭产量稳定在3.3亿吨左右水平，供给端整体偏宽松。而需求端，重点电厂5月日耗有所改善，但是仍不乐观。故依赖于进口这一外部供给变量调节供需结构。

　　行业“去杠杆”压力犹存，待偿债务规模创历史新高：尽管经过数年供给侧改革，但是目前煤炭企业偿债压力仍旧较大，目前仍存在系统性债务违约风险，所以仍需维持煤价，逐步改善煤炭企业财务报表。

　　进口限制和库存低位，有望实现全年煤价盘整企稳：进口限制政策仍是托底煤价的重要手段。另外，2018年5月份以来，环保要求使得煤企库存受限，实现煤企自发减产，避免煤企“以量补价”恶性循环。预计2020年全年动力煤价格均价处于520元/吨左右水平。

　　炼焦煤供给偏紧，促炼焦煤价相对稳定：焦煤供给端偏紧，一方面，国内焦煤矿陆续枯竭，焦煤产量持续萎缩，另一方面，焦煤进口受政策限制较大，难以弥补国内供给缺口。而需求端，虽然钢铁行业进入平台期，但是受益于粗钢生产控制成本减少电炉、废钢使用，将使得钢铁行业煤炭消费仍保持稳定态势。叠加长协制度的稳定作用，我们预计焦煤价格有望维持在1400-1500元/吨。

　　投资建议：中长期投资角度，看好资源禀赋优势的龙头标的，以及转型标的。中国神华受益于全产业链运营，相对经营稳定，19年实际分红对应股息率约9%，预计20-21公司持续稳定分红比例60%，对应20-21年股息率预计在9%以上；平煤股份受益于焦煤产量的持续增长，且因所在区域焦煤稀缺，价格稳定。公司公告承诺19-21年年分红比例不低于60%且每股派息不低于0.25元，19年实际分红对应股息率约8%，而20-21年股息率预计在7%左右；山煤国际母公司山煤集团被山西焦煤集团吸收合并，因同西山煤电同业竞争问题，将迎来资产重大变化。同时，公司转型新能源，战略布局异质结电池。

　　核心假设风险：宏观经济下行，导致煤炭需求下滑，煤企煤炭产品价格大幅下滑。